2018年云南白药的（de）混改，是云南（nán）省国（guó）企改革（gé）的一（yī）个标志性事件。时至（zhì）今日（rì），官（guān）方、理论界、媒（méi）体、云南人对白药混改的利与弊、是与（yǔ）非看法不一（yī），众（zhòng）说纷纭。米兰和麦肯咨询作为十七年服（fú）务云南本土（tǔ）大型企业的管（guǎn）理咨询公司，深（shēn）入研究云南白药责无旁（páng）贷。米兰和麦肯咨（zī）询公众号前三（sān）天介绍了全球九位顶（dǐng）级投资大（dà）师的30种（zhǒng）研（yán）究模式，今天我们（men）就（jiù）从投资（zī）的视（shì）角分析（xī）一下云南（nán）白药。

一（yī）、总体情况

       云南白药两大业（yè）务分（fèn）别（bié）是商业销售（医药（yào）流通）和工业（yè）销售，其中医药流通收入占比超过六成但利润（rùn）占（zhàn）比不足两成，毛利率不足10%（7.3%~9.2%），大胆推测一下，这个业务赚不（bú）了多（duō）少钱。医药流（liú）通收入增长受益于行业集中度提（tí）升（shēng），龙头企业会有一定的（de）增量，低毛利受制于医（yī）药流通产（chǎn）业（yè）链地位十分弱势。工业（yè）销（xiāo）售占收入的35%，利（lì）润占比82.5%,毛利率高（gāo）达61%以上，是云南白药盈利的核心来源。

现在我（wǒ）们了解了云南白药的整体的业务情况，接（jiē）下（xià）来整（zhěng）体盘一（yī）下云南白（bái）药（yào）的是（shì）与非。

二、投资视角看云（yún）南白药混改的正向变化（huà）

1、符合全球六位顶级投资大师（shī）的模式，位居云（yún）南省（shěng）四十家上（shàng）市公司并列第一（另外一家是丽江股份）

巴菲特：销（xiāo）售净（jìng）利率连续10年大（dà）于5%；从2012-2021年年报可以得（dé）出，云南（nán）白药除2021年销（xiāo）售净（jìng）利率为7.7%，其余（yú）每年均大于11%。

彼得·林奇：经营（yíng）性（xìng）现金流连续5年大于0；云南（nán）白药2017-2021年经（jīng）营性现（xiàn）金流净额从11.6亿增（zēng）长到52.2亿（yì），数值可观（guān）。

本（běn）杰明·格（gé）雷厄姆：最新一期流动比（bǐ）率（流动资产/流动负债）大（dà）于2；云南白药（yào）2022年一季度（dù）流（liú）动比率（lǜ）为2.8，资产变现能力超（chāo）过预期。

马克·墨比尔（ěr）斯（sī）：PSY心理指标（N日内上涨（zhǎng）天数/N*100），前100个交易（yì）日PSY<50，PSYMA<50；云南（nán）白药（yào）前100个交易（yì）日PSY为40，PSYMA为（wéi）39。

菲利普（pǔ）·费雪：连续8年每（měi）股盈余公积（jī）大于0.6元，云南白（bái）药从2014-2021年每年每股盈余公积呈上涨趋势，从0.65元增至1.97元。

安东尼·波顿：连续10年PE（每股股（gǔ）价/每（měi）股收益（yì））<100，PB（每股（gǔ）股价/每股净资（zī）产）>1，PS（总市值/主营收入）>2，云南白药（yào）连续10内PE在23-37之间波动（dòng），PB在2-7之间（jiān）波（bō）动（dòng），PS在（zài）3-5之间波动。

2、继续保持（chí）良好财务表现

       云南白（bái）药总市值（2022.7.13）在云南排名第三，达到1011亿，是云南三（sān）个千亿市值的（de）其中之一；2021年（nián）营收达到363.7亿，排名第五（wǔ），净利润（rùn）达到28亿，排名第六；近五年ROIC（投入资本回报（bào）率）除2021年（nián）为5.9%，其余四年（nián）稳定在12%以上，ROE（净资产（chǎn）收益率）除（chú）2021年为7.4%，其余四年稳定在（zài）14%以上，两（liǎng）指标都远超云南（nán）省属国企；2021年现金流排名第（dì）一，为45.9亿，经（jīng）营性现金（jīn）流逐（zhú）年增长，2021年为52.2亿；资产负债率低于35%。而相对云南省其余国企（qǐ）上市（shì）情（qíng）况，云（yún）南白药的财务（wù）表现完全是傲视群雄，一（yī）骑绝尘（chén）！

3、震惊云（yún）南省（shěng）企业界的高薪酬激励

       2021年云（yún）南白药董事长薪酬（chóu）为1054万（wàn）元，遥遥领先云南（nán）省（shěng）国企（qǐ）上市公司，2021年高管薪（xīn）酬也远超其他企业，可以看（kàn）出云南白（bái）药在薪（xīn）酬激励方面走在云（yún）南国有（yǒu）上市公司的前端。

二、投资视角看云南白药混改的负面变化

1、多元（yuán）化经营（yíng）“不（bú）务正业”，教训深刻（kè）

       2020年净利润大增，得益于炒（chǎo）股赚了22.4亿，接近（jìn）主业净利润，云南（nán）白药2020年买（mǎi）了贵州茅台、伊利股份、小米、恒瑞医药等；2021年净利润减少（shǎo）一半，主要是炒股血亏，小（xiǎo）米亏了（le）14亿，恒瑞亏了（le）2亿，腾（téng）讯亏（kuī）了（le）1亿；2022年一季度报告显示公允价值变动收益为-5.24亿，行情仍不好。总（zǒng）的来说，云（yún）南白药近两年投资（zī）金融产品导致净利润波动较大，扣除非经常（cháng）性损益后（hòu），除2019年扣非净利润较（jiào）低，其他四年（nián）波动较（jiào）小，业绩也没有得到增长。

2、研发投入严重不足

       创（chuàng）新是生物医药行业的核心竞争力（lì），而创新主要在于研发（fā）投入，云南白药五年平（píng）均研发费用占比在71家中药行业上市公（gōng）司中（zhōng）排名倒三，远低于（yú）行（háng）业均值3%，米兰和麦肯咨（zī）询认（rèn）为（wéi），如果云南（nán）白药后期（qī）不（bú）加（jiā）大研发投入，未来（lái）优势（shì）将越（yuè）来越（yuè）弱（ruò）。

       云南白药员工本（běn）科及以上学历占比（bǐ）大，但研发人员占比及（jí）其低（dī），简单地说（shuō）是属（shǔ）于有研发（fā）潜力但没有（yǒu）搞（gǎo）研（yán）发。

3、高管（guǎn）队伍中专业（yè）人才（cái）占比较低

       云南白药高管学历相（xiàng）较于云南其他医药行业来说是挺（tǐng）高（gāo）的，但大（dà）多（duō）数为经管（guǎn）类人才，医药（yào）专业人才少，这可能也会影响（xiǎng）公司的战略决策。

       米兰和麦肯咨询（xún）认为：从（cóng）投资的（de）视角（jiǎo）来看，云南白药的混（hún）改瑕不掩瑜，依然是（shì）云南省产业（yè）界（jiè）的金字招牌（pái），当然好的企业在长期（qī）的发展过程中也要逐渐完善来获得（dé）更大的发展。巴（bā）神（shén）说过，我们喜欢的（de）生（shēng）意必须（xū）具有长久的竞争（zhēng）优势，由有才（cái）干并能以股东利益为（wéi）导向的经理人（rén）所（suǒ）管理。